看多者認(rèn)為消費(fèi)股仍有溢價(jià)空間
看空者認(rèn)為爆發(fā)式行情已經(jīng)過去
《紅周刊》：以2019年12月31日收盤數(shù)據(jù)來看，申萬(wàn)食品飲料PE（TTM，整體法）為33.2倍。這個(gè)水平高嗎？我們能否期待消費(fèi)股迎來“春季”行情？
楊國(guó)營(yíng)（職業(yè)投資人）：我認(rèn)為當(dāng)前消費(fèi)股的估值合理。因?yàn)橄M(fèi)股的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)具有穩(wěn)定性和持續(xù)性的特點(diǎn)，而且未來幾年的凈利潤(rùn)復(fù)合增速都能在20%以上。在當(dāng)前低增長(zhǎng)、低利率、低通脹的資產(chǎn)荒大背景下，消費(fèi)板塊必然會(huì)受到大機(jī)構(gòu)和長(zhǎng)期資金的青睞。所以，春季行情也好，2020年全年也好，消費(fèi)板塊仍然會(huì)有不錯(cuò)的漲勢(shì)。無(wú)論外資和內(nèi)資，都會(huì)繼續(xù)買入消費(fèi)板塊，推升其股價(jià)。
楊培文(和府資產(chǎn)董事長(zhǎng))：2019年的消費(fèi)股持續(xù)領(lǐng)漲，表現(xiàn)突出，以茅臺(tái)和五糧液為例，35倍左右的市盈率，顯然還沒到“被高估”的階段。央行最近的及時(shí)降準(zhǔn)，宣告了宏觀基本面仍將持續(xù)向好。但2019年消費(fèi)股行情受流動(dòng)性及風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響較大，2020年會(huì)更多地表現(xiàn)在公司盈利能力上，從而帶來一定的分化。
劉亮（斌諾資產(chǎn)總經(jīng)理）：我們認(rèn)為，目前消費(fèi)板塊的估值依然偏高，是否會(huì)有進(jìn)一步溢價(jià)的空間關(guān)鍵還是要看相關(guān)標(biāo)的是否能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。
對(duì)于“春季行情”，首先要關(guān)注相關(guān)標(biāo)的2019年的業(yè)績(jī)預(yù)期是否能夠兌現(xiàn)，有沒有亮點(diǎn)出現(xiàn)，如出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑和預(yù)期偏差，那么股價(jià)將很明顯迎來戴維斯雙殺。目前大消費(fèi)的行業(yè)爆發(fā)已經(jīng)過去，2020年應(yīng)該是一個(gè)高位箱體調(diào)整的階段，很難走出單邊向下的行情，因?yàn)樯钔诎鍓K不是一年能夠完成的，2020年全年行情如何演繹的關(guān)鍵，我們認(rèn)為還是看能否實(shí)現(xiàn)“穩(wěn)定”增長(zhǎng)。
張倩倩（摩投資本董事長(zhǎng)）：一般投資人說的消費(fèi)白馬股的非周期性，其實(shí)是針對(duì)消費(fèi)者的實(shí)際消費(fèi)而言。但實(shí)際消費(fèi)的非周期性，結(jié)合到渠道上存貨周期的擴(kuò)張與收縮，業(yè)績(jī)、庫(kù)存等，股價(jià)同樣呈現(xiàn)出周期性。所以，消費(fèi)股的投資要在股價(jià)相對(duì)低廉的時(shí)機(jī)介入并長(zhǎng)期持有。
在經(jīng)濟(jì)前景不明、多數(shù)上市公司業(yè)績(jī)下滑的宏觀環(huán)境下，資金往往集中到龍頭企業(yè)和消費(fèi)白馬股中抱團(tuán)，助推大量?jī)?yōu)質(zhì)消費(fèi)龍頭的估值高高在上。而新的一年開始，季報(bào)、年報(bào)又將帶來行業(yè)的重新排位，股價(jià)也會(huì)面臨洗牌。因此，消費(fèi)行業(yè)長(zhǎng)期向好，但是“春季行情”難有大的作為。
《紅周刊》：2020年，大消費(fèi)板塊中是否存在值得關(guān)注或堅(jiān)守的投資機(jī)會(huì)？
楊國(guó)營(yíng)（職業(yè)投資人）：不但明年，未來三五年我都會(huì)繼續(xù)堅(jiān)守消費(fèi)板塊。
楊培文(和府資產(chǎn)董事長(zhǎng))：隨著A股越來越開放，參考國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，消費(fèi)股會(huì)更加具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。
劉亮（斌諾資產(chǎn)總經(jīng)理）：2020年的投資我們認(rèn)為還是應(yīng)該堅(jiān)守大消費(fèi)，我們會(huì)重點(diǎn)關(guān)注休閑食品方面的投資機(jī)會(huì)。
————
調(diào)味品近期的回調(diào)
為投資者提供“上車”機(jī)會(huì)
《紅周刊》：2019年，消費(fèi)里的白酒、空調(diào)和調(diào)味品可謂三箭齊發(fā)，但近期調(diào)味品龍頭出現(xiàn)較為明顯的回調(diào)，這是泡沫的刺破，還是打出了“黃金坑”？
楊國(guó)營(yíng)（職業(yè)投資人）：細(xì)分來看，空調(diào)板塊在整體消費(fèi)板塊中的估值最低，行業(yè)越來越寡頭化。白酒也在高端化，增長(zhǎng)非常確定。那么調(diào)味品的增速?gòu)椥韵鄬?duì)最低，最近的調(diào)整不是泡沫的刺破，而是給了投資者上車的機(jī)會(huì)。2020年，無(wú)論空調(diào)、白酒、調(diào)味品仍然會(huì)繼續(xù)不錯(cuò)表現(xiàn)。
楊培文(和府資產(chǎn)董事長(zhǎng))：我們會(huì)更看重調(diào)味品。調(diào)味品原料供應(yīng)及生產(chǎn)很穩(wěn)定，口味具有一定成癮性，價(jià)格敏感度低，是非常適合穩(wěn)健成長(zhǎng)的標(biāo)的類型。相比家電領(lǐng)域持續(xù)上漲，近期市場(chǎng)回調(diào)是很好的蓄勢(shì)過程，慢牛才是好牛。
李策（職業(yè)投資人）：調(diào)味品的話，比較看好中炬高新，正處于整體發(fā)展最好的發(fā)力階段，表現(xiàn)在提產(chǎn)能、擴(kuò)渠道、加激勵(lì)。對(duì)于調(diào)味品板塊，大概率有個(gè)正常的行情，20-30%的潛在漲幅算是比較不錯(cuò)的預(yù)期。就個(gè)股而言，中炬高新是被動(dòng)“回調(diào)”，當(dāng)前位置是相對(duì)不錯(cuò)的“上車”機(jī)會(huì)。
劉亮（斌諾資產(chǎn)總經(jīng)理）：2020年這三大細(xì)分板塊中，白酒、空調(diào)、調(diào)味品這些行業(yè)的爆發(fā)目前已經(jīng)過去，白酒去年最高增長(zhǎng)瀘州老窖最多也只有30%?？照{(diào)方面的增長(zhǎng)幾乎停滯，但其股價(jià)的持續(xù)增長(zhǎng)主要是股權(quán)激勵(lì)可能會(huì)帶來部分利潤(rùn)釋放的空間。調(diào)味品的增長(zhǎng)一直穩(wěn)定在15%-20%,所以其是否有進(jìn)一步空間，關(guān)鍵還是看是否能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。
調(diào)味品此波回調(diào)也會(huì)刺破泡沫，但是幅度預(yù)計(jì)不會(huì)太大，預(yù)計(jì)15%點(diǎn)左右的調(diào)整空間。白酒方面如有15%的回調(diào)，我們認(rèn)為也是上車機(jī)會(huì)。
《紅周刊》：在您看來，消費(fèi)龍頭會(huì)不會(huì)出現(xiàn)較大分化情況？
楊國(guó)營(yíng)（職業(yè)投資人）：我認(rèn)為消費(fèi)細(xì)分行業(yè)龍頭股，最好只買行業(yè)的前兩名。因?yàn)榈驮鲩L(zhǎng)、低利率環(huán)境下的市場(chǎng)越來越表現(xiàn)出存量博弈的特征。強(qiáng)者恒強(qiáng)，弱者很弱。最好策略就是任爾東西南北風(fēng)，咬定“龍頭”不放松！
楊培文(和府資產(chǎn)董事長(zhǎng))：好的標(biāo)的往往就“貴”，因此估值水平很難說絕對(duì)的高低與合理。但把握影響估值的核心因素，就更容易把握住消費(fèi)股的小周期。
白酒競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)清晰，壟斷格局基本形成，是一個(gè)持續(xù)“收割”市場(chǎng)份額的過程。我們需要關(guān)注的是產(chǎn)量和渠道建設(shè)，就可以對(duì)未來銷售業(yè)績(jī)有基本判斷。家電行業(yè)相對(duì)利潤(rùn)率較低，更應(yīng)看重經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，這個(gè)指標(biāo)的優(yōu)勢(shì)標(biāo)的更能夠保持長(zhǎng)期的優(yōu)勢(shì)。調(diào)味品最大的風(fēng)險(xiǎn)在于業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期，過去流動(dòng)性及風(fēng)險(xiǎn)偏好的紅利會(huì)逐漸失去，盈利能力會(huì)成為最重要的影響因素。
劉亮（斌諾資產(chǎn)總經(jīng)理）：分化的表現(xiàn)還是要重點(diǎn)關(guān)注年報(bào)的披露情況，高估值帶來的高預(yù)期未能實(shí)現(xiàn)的話，分化就會(huì)來臨。實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)，年報(bào)有亮點(diǎn)的龍頭有望繼續(xù)領(lǐng)漲。
————
貴州茅臺(tái)：業(yè)績(jī)放緩可能會(huì)是常態(tài)
但利潤(rùn)和股價(jià)持續(xù)上升的趨勢(shì)不變
《紅周刊》：我們談?wù)勝F州茅臺(tái)吧。茅臺(tái)近三年來業(yè)績(jī)?cè)鏊僦?019年首次跌破20%，這對(duì)茅臺(tái)股價(jià)走勢(shì)將帶來哪些影響？
楊國(guó)營(yíng)（職業(yè)投資人）：53°飛天茅臺(tái)出廠價(jià)格不提高，肯定會(huì)影響公司業(yè)績(jī)?cè)鏊?。但是茅臺(tái)當(dāng)前仍然供不應(yīng)求也是事實(shí)，所以雖然利潤(rùn)增速下降，并不會(huì)影響公司的投資價(jià)值。
個(gè)人認(rèn)為，對(duì)于股價(jià)走勢(shì)，應(yīng)該放低預(yù)期，畢竟2019茅臺(tái)累計(jì)漲幅高達(dá)103.47%。當(dāng)前，有很多投資者開始賣出茅臺(tái)。但我個(gè)人認(rèn)為，最好持股別動(dòng)，因?yàn)槊┡_(tái)股價(jià)下跌空間并不大。
張亮（寶鼎投資董事長(zhǎng)）：茅臺(tái)經(jīng)歷了三年大體量的高速發(fā)展，適當(dāng)?shù)姆啪徥欠浅Ｓ斜匾模@種現(xiàn)狀的原因是綜合的。這對(duì)茅臺(tái)股價(jià)的影響是，2020年還有可能創(chuàng)新高，但是幅度不會(huì)太大。我們判斷大概率在1000-1300之間進(jìn)行高位震蕩盤整。我們也會(huì)根據(jù)情況，調(diào)整倉(cāng)位。
李策（職業(yè)投資人）：當(dāng)前情況下，茅臺(tái)具備的是確定性，不確定的是估值略偏高，靜態(tài)40倍，動(dòng)態(tài)35倍，2020年前瞻凈利潤(rùn)增速15%，這需要一些時(shí)間來消化估值。
《紅周刊》：2020年貴州茅臺(tái)營(yíng)收增速預(yù)計(jì)進(jìn)一步下調(diào)到10%，您怎么評(píng)價(jià)這種表現(xiàn)？
楊國(guó)營(yíng)（職業(yè)投資人）：如果看一年，增速是下降的。但是，隨著時(shí)間推移，茅臺(tái)的利潤(rùn)會(huì)持續(xù)上漲，股價(jià)也會(huì)隨著上漲。
李策（職業(yè)投資人）：體量大了，階段性放緩是常態(tài)。2020年業(yè)績(jī)前瞻15%的扣非凈利潤(rùn)增速，感覺未來茅臺(tái)更多的是靠收回渠道來提升利潤(rùn)，以及疊加提價(jià)策略，因此其業(yè)績(jī)放緩和穩(wěn)健增長(zhǎng)大概率將會(huì)是主流。
張亮（寶鼎投資董事長(zhǎng)）：茅臺(tái)營(yíng)收增速繼續(xù)放緩有三個(gè)方面的原因：一是上面所說的經(jīng)歷了三年的大體量高速增長(zhǎng)，適當(dāng)?shù)姆啪徍苡斜匾?；二是茅臺(tái)在2019年-2020年，將大量的工作鋪墊在內(nèi)部結(jié)構(gòu)性調(diào)整，如對(duì)不合規(guī)經(jīng)銷商資質(zhì)的取消，線上線下對(duì)電商、超市等的鋪貨，對(duì)生肖酒等其他品類價(jià)格的調(diào)整等，都是對(duì)目前形成的價(jià)格體系的梳理與良性調(diào)整；三是上次采訪提出的各大酒類的庫(kù)存歷史高位，茅臺(tái)雖然好點(diǎn)，但是肯定庫(kù)存也是高的，2020年也是一個(gè)消化庫(kù)存的過程。預(yù)期茅臺(tái)在2020年的增速在10%-20%之間吧。
張倩倩（摩投資本董事長(zhǎng)）：茅臺(tái)已經(jīng)是現(xiàn)象級(jí)的企業(yè)。但是對(duì)于茅臺(tái)要考慮研究好幾個(gè)問題，一是市場(chǎng)上不斷釋放炒作囤酒的新聞，炒酒團(tuán)還有多大的能力。據(jù)我們所知從代理商渠道上購(gòu)買平價(jià)茅臺(tái)并非難事；二是渠道中究竟多大規(guī)模的存貨；三是茅臺(tái)集團(tuán)宣稱三年600億基建投資，會(huì)對(duì)上市公司產(chǎn)生什么樣的影響。
例如，不論經(jīng)濟(jì)放緩，還是不斷提升的售價(jià)，都?jí)褐屏嗣┡_(tái)真實(shí)的消費(fèi)需求，雖然茅臺(tái)已經(jīng)具備一定投資屬性，但當(dāng)直營(yíng)體系開始逐步嘗試掌握市場(chǎng)定價(jià)權(quán)，炒家們無(wú)疑是無(wú)法維持當(dāng)前的瘋狂。當(dāng)投機(jī)者退潮的時(shí)候，也是茅臺(tái)業(yè)績(jī)接受市場(chǎng)考驗(yàn)的時(shí)候。
《紅周刊》：茅臺(tái)是否會(huì)拖累整個(gè)白酒行業(yè)？
楊國(guó)營(yíng)（職業(yè)投資人）：白酒行業(yè)整體在向高端化集中。行業(yè)整體增速不高，但高端酒和高端品牌增長(zhǎng)相對(duì)較高。二級(jí)市場(chǎng)白酒板塊2019年整體漲幅較大，2020年應(yīng)該適當(dāng)放低預(yù)期。
張亮（寶鼎投資董事長(zhǎng)）：酒類在2019年實(shí)際的開瓶率是很低的，加上庫(kù)存基本都達(dá)到了歷史高位，2020年、2021年，預(yù)測(cè)白酒行業(yè)處于高速增長(zhǎng)之后的放緩期，白酒行業(yè)的高增長(zhǎng)將告一段落。
————
格力：需重點(diǎn)觀察其股權(quán)激勵(lì)后業(yè)績(jī)釋放情況
海天味業(yè)：需時(shí)刻關(guān)注其龍頭地位是否鞏固
《紅周刊》：2019年高瓴與格力電器“牽手”成功，格力電器當(dāng)前的投資價(jià)值幾何？
劉亮（斌諾資產(chǎn)總經(jīng)理）：我們比較看好格力的投資價(jià)值，高瓴代表的是資本，資本具有逐利性。此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓后公司與管理層利益綁定更加緊密，管理層的話語(yǔ)權(quán)增加，分紅預(yù)期也將穩(wěn)定，有望進(jìn)一步激發(fā)公司活力，對(duì)公司的業(yè)績(jī)和估值都會(huì)有正面影響，其未來的成長(zhǎng)空間，關(guān)鍵還是要看到2020年中股權(quán)激勵(lì)后，是否能夠像預(yù)期一樣帶來利潤(rùn)釋放的空間。
楊培文(和府資產(chǎn)董事長(zhǎng))：作為家電行業(yè)空調(diào)領(lǐng)域的頭部企業(yè)，從14倍左右的市盈率和其每股收益來看處于合理區(qū)間。但其市場(chǎng)占有率已很高，銷量增長(zhǎng)空間有限，而銷量的短期增長(zhǎng)往往伴隨價(jià)格的下跌和應(yīng)收賬款的飆升；同時(shí)缺失新的增長(zhǎng)品類，利潤(rùn)率也相對(duì)不高。未來成長(zhǎng)空間恐怕要依賴于新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)的建立。
《紅周刊》：海天味業(yè)估值是否高估也是備受市場(chǎng)爭(zhēng)議的話題，您持怎樣的觀點(diǎn)？
楊國(guó)營(yíng)（職業(yè)投資人）：海天的估值表面上很高，原因在于海天的基本面非常強(qiáng)。稀缺性、成長(zhǎng)性、穩(wěn)定性、持續(xù)性以及高分紅等特點(diǎn)，依然值得繼續(xù)持有。
楊培文(和府資產(chǎn)董事長(zhǎng))：目前的行業(yè)集中度，也確實(shí)給予頭部企業(yè)相當(dāng)大的空間。以對(duì)丹和醋業(yè)的收購(gòu)為例，2020年的收并購(gòu)會(huì)助力集中度的提升以及頭部企業(yè)對(duì)上游供應(yīng)的控制力度。作為高端調(diào)味品，其價(jià)格敏感度不高，提價(jià)并非難事。而在醬油產(chǎn)品的高增長(zhǎng)之外，其蠔油產(chǎn)品亦有巨大的成長(zhǎng)空間。目前56倍左右的市盈率略有偏高，但考慮到其作為頭部公司能夠持續(xù)獲得的成本優(yōu)勢(shì)和量?jī)r(jià)的增長(zhǎng)，在同樣的市盈率下，總體估值也還有可觀的上漲空間。
李策（職業(yè)投資人）：海天的問題在于渠道紅利即將見頂；凈利潤(rùn)基數(shù)大；提價(jià)相對(duì)緩慢（平均2-3年一次）；規(guī)模成本效應(yīng)日益見頂，以及具有數(shù)量級(jí)凈利潤(rùn)占比的新品類培育尚未放量。就個(gè)人而言，海天依舊有些貴，再跌20-30%會(huì)是比較合理的。
張倩倩（摩投資本董事長(zhǎng)）：海天并無(wú)類似白酒的提價(jià)空間，也談不上什么品牌忠誠(chéng)度。海天的未來成長(zhǎng)性只能聚焦于市場(chǎng)占有率的提升和新產(chǎn)品條線的推出。無(wú)論是通過自建、合作還是收購(gòu)?fù)瓿缮a(chǎn)基地的布局，還是開拓?fù)屨计渌袌?chǎng)，都面臨巨大的費(fèi)用開支。因此從成長(zhǎng)性角度看，是否能對(duì)投資者產(chǎn)生吸引力還要綜合考慮未來的市場(chǎng)開拓情況、新產(chǎn)品是否能帶來第二增長(zhǎng)曲線以及未來的股價(jià)。
（文中涉及個(gè)股僅做舉例，不做買入或賣出推薦，投資需謹(jǐn)慎）
